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20200412-海通证券-开滦股份-600997-公司年报点评：焦炉退出拖累业绩，有望受益焦化去产能
价值投资研究报告摘要：
投资要点：
2019年归母净利润同比下滑15.67%，19Q4单季环比下滑52%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司2019年营业收入/归母净利200.72/11.5亿元，同比-1.9%/-15.67%，其中，19Q4单季归母净利为1.38亿元，环比-52%，主要是子公司承德中滦4.3米焦炉关闭退出计提减值1.13亿元所致。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司19年拟每股派发现金股利0.22元，承诺20-22年每年分红比例不低于30%。
2019Q4焦炭量价齐跌，4.3米焦炉退出计提减值拖累业绩。2019年公司焦炭产量705万吨，同比+3.8%；销售均价1869元/吨，同比-1.4%。其中Q4单季生产焦炭159万吨，环比-7%，主要由于10月底公司2座4.3米焦炉关闭退出带来产能减少60万吨所致。Q4单季销售均价1734元/吨，环比-6.7%。2019年Q4公司原料焦煤采购均价为1177元/吨，环比-6.9%，焦炭-焦煤平均价差为（焦炭-1.3*焦煤）203元/吨，环比继续下降15元/吨，2019年来公司焦炭业务盈利逐季收窄，全年焦炭业务贡献归母净利润2.81亿元，同比-31.1%，其中Q4承德中滦焦炉退出计提减值1.13亿元，若扣除减值影响，焦化业务归母净利3.39亿元，同比-17%；吨焦净利约76元，同比-21元。
精煤外销比例下降，但仍为公司主要业绩支撑。2019年公司洗精煤产/销量分别为304/171万吨，同比+4.4%/-4.2%；销售均价1216元/吨，同比+4%。其中Q4单季产/销量分别为81/43万吨，环比+7.4%/+5.1%，销售均价1208元/吨，环比-1.2%。2019年公司精煤外销比例56%，同比-5pct，我们认为主要是由于19年4月增值税下调，但焦煤采购价格并未同步下调，因此公司转而加大自用焦煤比例所致。2019年公司洗精煤业务贡献归母净利约8.7亿元，同比-9%，净利润占比76%，同比+5pct，精煤业务支撑公司主要业绩。
一季度业绩或承压，有望受益焦化去产能。由于20Q1焦煤价格同比显著下滑，同时考虑到受疫情影响公司精煤产量或有所下降，我们预计公司Q1业绩同比压力较大。2020年，公司计划自产精煤275万吨，同比-9.6%，外销比例51%，同比-5pct。计划生产焦炭633万吨，同比-10%。我们认为，公司指定的经营规划一直较为保守，目前公司已完成焦化去产能任务，产能合计660万吨/年，依然在上市公司中位于前列，若山西焦化去产能落地，公司有望显著受益焦炭价格上涨。
盈利预测与估值。公司煤焦一体化布局，业绩稳健，有望显著受益焦化行业去产能。我们预计公司2020~2022年EPS为0.66/0.64/0.68元。按4月10日收盘价4.68元，对应公司20年PE/PB分别为7.1x/0.6x。由于公司环保改造及区位优势显著，给予公司20年8~9倍PE，对应合理价值区间5.25~5.90元（对应20年PB为0.69~0.77倍），维持“优于大市”评级。
风险提示：环保限产力度加大带来需求下滑、煤价下跌风险。