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20200428-海通证券-中国银河-601881-公司季报点评：经纪业务高增长，一季度净利润+14%
价值投资研究报告摘要：
投资要点：公司坚持践行“双轮驱动，协同发展”的业务模式，财富管理转型效果开始显现。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】合理价值区间12.66-13.40元，维持“优于大市”评级。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
【事件】中国银河2020年一季度实现营业收入56亿元，同比+51%；归母净利润18亿元，同比+14%；对应EPS 0.17元，ROE 2.4%。2020Q1经纪/承销/资管/利息/自营分别占营业收入的30%/2%/3%/17%/29%。业绩增长较多主要来自于经纪业务。公司一季度计提各类减值合计损失1.4亿元，去年同期冲回0.5亿元。
双轮驱动，协同发展，经纪收入排名居前。2020Q1实现经纪收入17亿元，同比+47%。2019年，公司紧抓市场行情机会及业务转型机遇，传统经纪业务市场地位稳中有升。截至19年末，公司机构与产品账户资产规模2.51万亿元，同比+14%，机构与产品户股基交易额8684亿元（不含交易型货币基金），同比+21%。
区域协调发展一体化战略，大力发展“以企业为中心”的服务型投行业务。2020Q1实现投行收入1.3亿元，同比+28%。股、债承销规模分别同比-53%、+60%。股权主承销规模20亿元（配股）。债券主承销规模214亿元，其中公司债、企业债承销规模分别为22、6亿元。IPO储备项目合计29家，其中主板4家，创业板4家。
主动管理收入占比持续上升，回归资管本源转型明显。2020Q1实现资管收入1.5亿元，同比-6%。2019年末，银河金汇资管规模2133亿元，其中集合资管规模552亿元，占比26%；定向资管规模1533亿元，占比72%；专项资管规模49亿元，占比2%。银河金汇持续加强投研体系建设，大力发展固收+多策略等优势产品的投资管理，形成了多种期限、多类资产、多层风险等级的立体化产品体系。
适时优化资产配置，自营收入逆市增长。2020Q1实现投资净收益（含公允价值）16亿元，同比+14%。投资收益大增主要由于公司持续推进自营及其他证券交易服务的体制、机制和业务的系统性改革，增强分散化投资，丰富投资品种，降低风险敞口稳定收益水平。
【投资建议】我们预计公司2020-22E年EPS分别为0.48、0.49、0.51元，BVPS分别为7.45、7.87、8.33元。我们给予其2020年1.70-1.80x P/B，对应合理价值区间为12.66-13.40元。维持“优于大市”评级。
风险提示：市场持续低迷导致业务规模下滑，市场监管进一步加强。