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20200426-申万宏源-中信建投-601066-投资与经纪业务均超预期，业绩增速持续领跑
价值投资研究报告摘要：
事件：一季报超预期，单季业绩创下1Q16以来新高。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】1Q20中信建投实现净利润19.5亿元，同比增长31%（原预计30%），营收43.8亿元，同比增长41%（原预计37%）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
简评：1）1Q20业绩超预期因投资和经纪业务超预期：投资收入同比+68%、经纪收入同比+49%，一因权益衍生品投资发展提速，收益率稳中有增；二因经纪业务市占率提升。2）减值计提同比多增使得净利润增速低于营收增速：1Q20计提信用减值1.08亿元，去年同期冲回4.24亿元，主要是股票质押和融出资金的减值，期末买入返售资产190亿元，比年初减少17亿元（QoQ-8.3%），判断公司进一步收缩股票质押业务。
权益衍生品投资发展提速，收益率稳中有增长，增强业绩韧性。1）资产端，1Q20投资规模1369亿元，QoQ+7%，其中，交易性金融资产QoQ+12%、衍生金融资产QoQ+37%、应收款项QoQ+74%，预计分别是权益衍生品对冲持仓规模增长、权益衍生工具形成的衍生金融资产增加、收益互换初始保证金应收款增加。2）收入端，1Q20公司投资收入18.8亿元，同比增长68%，年化投资收益率（测算值）5.7%，比2019年提升1.7pct。
发债成本明显下行，有利于扩张信用业务息差，资产结构有望持续优化。1Q20公司新增发行债券规模270亿元（含四期短融、一期公司债、一期永续债），加权平均成本2.94%，比2019年下行102bps。判断公司将持续优化资产结构：1）信用业务提升融资融券业务占比，同时负债渠道拓宽和成本下行，扩张息差；2）衍生品业务发展，从而有效提升投资类杠杆；截至1M20公司场外期权存续名义本金631亿元，排名行业第四，市占率13%。
经纪业务收入超预期增长，预计由股基市占率提升和代销基金收入大幅增长共同驱动。1Q20市场股基成交额同比增长47%，偏股型基金发行同比大增410%；公司经纪业务收入增速为49%，在佣金率仍有下降压力背景下，推测：1）1Q20股基市占率有较明显提升，得益于领先的线上投顾服务平台优势，此外公司获得基金投顾业务试点资格；2）1Q20代销基金收入有较大幅增长，得益于代销基金优势，2019年公司代销基金费率约5.9bps。
投行领先优势扩大，市占率提升，境内IPO、债券主承销排名第一，再融资排名第二。年初至4/24，公司IPO主承销332亿元，市占率37%，再融资主承销310亿元，市占率16%，债券主承销3494亿元，市占率13%，其中公司债主承销1453亿元，市占率14%。
维持公司增持评级，依托投行、投资和经纪业务领先优势，业绩增速持续领跑行业，ROE领先且持续向上。维持2020-22E盈利预测不变，预计分别实现净利润77、94、112亿元，同比分别+40%、+22%、+19%，预计2020-22EROE分别为13.3%、14.1%、15.1%。
风险提示：股票市场大幅下跌