20191119-申万宏源-立讯精密-002475-携零件模组系统三级能力，走向精密智造时代
投资要点：
根据成长驱动因素，将立讯精密的发展阶段分为连接器品类拓展阶段、消费电子模组化阶段、电子及通讯终端系统化阶段。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】立讯精密主营连接线、连接器、声学、无线充电、马达及天线等零组件、模组与配件类产品，广泛应用于电脑及周边、消费电子、通讯、汽车及医疗等领域。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）自上市以来，立讯精密营业收入CAGR达50%，其中消费电子CAGR 78.3%。
第一阶段：连接器时代，从电脑到手机。2010年上市时，立讯以电脑连接器为最主要产品，并专注于生产附加价值高的电脑内部连接器。上市后，并购江西博硕、昆山联滔和深圳科尔通，切入苹果PC/iPad供应链，并在2013年推出Lightening接线时加速进入智能手机供应链。立讯已成为中国大陆排名第一、世界排名第八的连接器生产商。
第二阶段：围绕终端创新趋势，拓展手机产品矩阵，提供零件的单机价值量约28美元。1）在充电无线化进程中，成为Apple Watch及iPhone无线充电模组的主要供应商。2）2016年以来，苹果推进音频无线化趋势，零部件有增有减，立讯切入手机电声模组及Airpods配件。3）无孔化趋势促进触控方案应用，马达触控反馈应用延伸替代Home键，有望进而取代3DTouch。立讯有望成为线性马达及音圈马达供应链核心供应商之一。
第三阶段：从模组走向系统供应商，着重开发新型设备。智能手表、无线耳机是目前最具市场成长潜力的智能可穿戴产品，立讯已成为AirPods主力供应商。我们认为参与可穿戴设备、通讯等新型终端产品EMS业务会是立讯未来5年发展方向，但立讯拓展EMS业务不只是为了组装费，而是以组装业务带动立讯模组、结构件等多维度业务拓展。
立讯精密的核心策略之一围绕最优秀的客户开发新需求。2007-2009年PC时代，立讯对富士康销售额占比为45%-56%；2013年成长动能切换，2015年-2018年，消费电子客户第一大客户销售额占比从22%恢复至45%。未来有望采用类似策略，围绕优秀的通讯设备商开发需求。此外，立讯上市以来重视同业收购，与被收购资产协同发展。2018年，并购资产联滔净利润占公司总利润比重41%，此外博硕、协讯也是重要的利润中心。
首次覆盖，给予“买入”评级。预测2019/2020/2021年立讯精密收入为587/866/1201亿元，归母净利润为41/58/73亿元。参考国内可比公司PEG均值1.37X，对应目标市值2213亿元，目标价41.36元，上升空间21%，给予买入评级。
风险提示：大客户产品销售不及预期，新产品拓展不及预期。