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价值投资研究报告摘要：
■ 2020年前2月销气量同比下跌约13%，3月可能维持疲弱；最差情形或已过，我们预计20财年销气量将维持低双位数增长
■ 20财年接驳业务没有大规模延期；新冠疫情期间公司提供了更多低利润率的产品，导致公司增值服务毛利润增长放缓
■ SK集团出售股份造成的冲击或已令股价筑底，维持买入评级，下调现金流量贴现法目标价至33.5港元
2020年前2个月销气业务面临挑战
受新冠疫情影响，中国燃气2020年前2个月的销气量录得低双位数跌幅（同比跌幅约为13%），其中受影响最大的是工业和商业用户。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】此外，我们认为，由于工业生产尚未完全复产，3月份的销气量增长不太可能出现大幅反弹。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）然而，公司居民用户销气量应会保持稳定增长。因此，我们预计公司20财年销气量将实现低双位数增长（同比约12%），毛差稳定在每立方米0.6-0.61元人民币。
预计对接驳业务前景影响有限
公司目标20财年新增接驳550万居民户（包括280万户农村居民），我们认为接驳业务不会出现大规模延期。展望未来，公司21财年的接驳计划（新接驳630万户，包含360万户农村居民户）仍然存在不确定性，取决于公司施工恢复的进度。因此，我们预计管理层会在年度业绩发布会上公布21财年的新接驳计划。
增值服务表现将有所减弱，但长期而言仍为主要推动力
疫情期间公司为帮助用户共同抗疫，向居民用户提供了更多非燃气相关的产品，如杂货及日常必需品（其毛利率较低），导致疫情对增值服务业务造成一定影响，其毛利增长可能出现轻微放缓。
SK集团出售股权及宏观背景疲软下股价已触底
由于调整了销气和增值服务的预测，我们下调20财年及21财年预测核心利润4%/3%，下调目标价至33.5港元，对应15.4倍21财年预测市盈率。公司当前估值为10.7倍21财年预测市盈率，对应20财年至22财年每股盈利复合年增长率为18%。SK集团于4月17日出售其所持有的全部中国燃气股份，所以这方面对股价下跌的担忧已消除，加上近期新冠疫情带来的宏观经济疲软，我们认为股价已触底。