20180126-华泰证券-帝王洁具-002798-欧神诺纳入版图，工装有望放量
核心观点：双主业正式起航，欧神诺工装有望放量
帝王收购欧神诺已经正式完成，此次收购将显著增厚上市公司业绩。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们认为，随着精装房的推进，工装将成为瓷砖企业越来越重要的渠道，欧神诺已经具备很强的先发优势。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）随着地产行业份额向龙头集中，上游瓷砖供应商的集中度也有望提升。欧神诺现有客户方面，碧桂园、万科、恒大销售面积快速增长，为订单增长奠定基础。新客户方面，欧神诺还将继续拓展其他龙头地产客户。欧神诺新增产能即将逐步落地，公司将进入发展快车道。考虑欧神诺2018 年并表，测算公司2017-2019 年归母净利分别为0.59、3.54、4.59 亿元，维持“增持”评级。
欧神诺收购正式完成，配套资金募集尘埃落定
截至2018 年1 月5 日，欧神诺98.4%股权的过户手续已经办理完成。2017年10 月，帝王已用自有资金收购了欧神诺1.6%的股权。两次交易之后，帝王洁具已经持有欧神诺99.99%的股权，且上市公司的实际控制人不发生改变。公司向帝王洁具实际控制人、博时基金、兴全基金以47.18 元的价格发行963 万股，募集资金4.5 亿元，目前定增事项也已完成。
欧神诺工装渠道有望放量
行业层面来看，随着精装房占比的逐步提升，工装渠道对于瓷砖企业来说将成为越来越重要的渠道，欧神诺自2011 年就切入了工装，有很强的先发优势（2016 年欧神诺工程业务占营收比重为57%，主要竞争对手蒙娜丽莎、东鹏控股分别为53%、19%）。出于对品牌形象和客户体验的考虑，中高端的瓷砖企业将成为地产商的首选供应商。我们认为，随着下游地产行业的份额向龙头公司集中，瓷砖行业的集中度也有望逐步提升。公司主要客户碧桂园、万科、恒大（2017H1 三者合计占到欧神诺工装渠道收入的95%）增长速度较快；除此之外，欧神诺还将继续拓展其他地产客户。
洁具主业预计将保持稳定增长
帝王原有洁具主业有较强竞争力，随着产品品类的丰富、渠道的稳步扩张，公司收入有望继续保持增长，2017H1 洁具主业营收/净利润同比增速分别实现17%、39%。公司IPO 募投项目包括产能建设和渠道扩张，随着项目的逐步落地，有望打开洁具业务发展空间。
欧神诺工装渠道有望放量，维持“增持”评级
我们预测，帝王洁具2017-2019 年归母净利分别为0.59、3.54、4.59 亿元（上次预测0.59、0.65、0.75 亿元，上调盈利预测主要由于2018 年欧神诺并表）。参照可比公司2018 年平均PE 估值20 倍，考虑到帝王洁具的成长空间和业绩增速，给予帝王洁具2018 年20-22 倍PE 估值，对应目标价格区间为53.00-58.30 元（前值40.50-45.36 元），维持“增持”评级。
风险提示：主要地产客户销售不达预期；市场竞争加剧。