中金公司-帝欧家居-002798-快速成长的工装瓷砖卫浴龙头-200420

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报告摘要:
  首次覆盖帝欧家居公司(002798)给予跑赢行业评级,目标价34.00元,2020/2021年P/E 19/15X。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】理由如下:瓷砖&卫浴双轮驱动,受益精装房趋势与工程渠道快速增长。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
  ①瓷砖:公司2018年完成对瓷砖龙头欧神诺收购,受益工装渠道的深耕及精装市场的快速崛起,2017-2019年欧神诺收入/净利润复合增速44%/55%,均超额完成业绩承诺;②卫浴:帝王洁具作为头部洁具品牌,亚克力卫浴产品有较好客户美誉度。
  成本、渠道与产品优势,共筑公司核心竞争壁垒。①成本端:规模与生产优势较强,单片成本持续下降。受益于单个SKU体量大的规模优势与自产与贴牌灵活结合的生产模式,2014-2019年单片成本每年下降7%。②渠道端:工程渠道与大客户优势明显。公司与碧桂园、万科等优质客户深度合作,2014-2019年工程营收复合增速32%,公司重视收款能力并采取以销定产模式,在业务快速增长同时保证较好的现金流。
  ③产品端:公司重视研发不断推动产品升级创新,产品口碑好。2019年公司各类研发人员约770人,研发费率超4%,覆盖全产品线。
  瓷砖卫浴是高ROE的优秀赛道,行业进入存量博弈阶段,龙头公司加速整合。龙头瓷砖卫浴公司ROE水平在16%-20%,在家居板块处于较高水平,当前行业已进入存量整合阶段,我们预计帝欧有望持续抢占市场份额。公司未来B端与C端渠道共振,持续快速成长可期:我们预计公司瓷砖卫浴工程业务,在老客户提份额、新客户放量驱动下保持快速增长,另一方面零售C端业务在经销商拓展带动下稳健增长;此外伴随规模与成本优势的不断增强,盈利能力亦有望稳步提升。
  我们与市场的最大不同?我们认为市场低估了公司在成本、渠道、产品优势下工程业务上量趋势,未来市场份额加速提升值得期待。
  潜在催化剂:地产竣工需求超预期,优质大客户拓展。
  盈利预测与估值
  我们预计公司2020-2021年EPS分别为1.77/2.24元,CAGR为23%。
  当前股价对应20/21年16/12倍P/E,首次覆盖给予跑赢行业评级,按2021年15倍P/E给予目标价34元,约24%上涨空间。
  风险
  地产调控超预期、原材料价格大幅波动,核心客户流失  

文章来源:互联网 文章整理:唯常思价值投资网

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