白酒行业

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价值投资的学习,最好的办法就是从行业研究开始。价值投资入门的最佳途径,就是选择几个投资者可能熟悉或者感兴趣的产业分析,从阅读行业报告开始。

价值投资培训的第一个投资分析的环节,就是让把行业研究作为价值投资入门的一个重要途径。

行业研究有一个固定的套路,那就是对产业政策行业空间行业增速行业壁垒行业格局等有一个清晰的认识,涉及到的数据最好能够记住。


白酒行业总体情况

1.白酒高端化趋势明显

消费升级在白酒行业快速发酵,白酒高端化趋势明显,次高端及以上白酒增速明显快于中低端白酒。在宏观经济增速下行,以及人口结构老龄化背景下,预计我国白酒消费总量将稳中有降。尽管目前高端和次高端白酒产品的市占率不如中高端和低端产品,但是高端白酒未来更具发展潜力,主要原因是:一是白酒有较强的社交、面子属性,尤其是极具稀缺性的高端名酒,有不可替代性;二是随着国内消费升级,高端白酒在品质、品牌上的竞争优势将日益凸显;三是高端白酒更具有收藏价值、送礼价值,更受白酒爱好者青睐。具体来看:

1)高端白酒:由于我国中产阶级的崛起,居民购买力提升,我国高端白酒行业正处于复苏状态,同时政务消费下降显著,个人消费崛起。且由于目前市场上高端白酒仍处于供不应求的状态,预计这一轮高端白酒的景气度将长期延续,健康发展,高端市场仍有增量空间。预计未来3-5年,中国高端白酒规模复合增速能保持在20%左右。

2)次高端白酒:由于高端酒受到产能和生产周期限制的影响,供应紧张的格局难以很快改善,次高端将承接部分高端酒的消费者群体;同时,在消费升级作用下,部分中端酒消费者消费水平将逐渐升级至次高端价格带。因此,整体来看,预计次高端白酒将在未来仍有可观的增长空间。预计未来3-5年,次高端白酒增速也将保持在10%以上。

3)中低端白酒:目前我国白酒行业中低端白酒市场占比较高,预计销量占比接近80%以上,销售额占比达到40%,但随着行业整体的消费升级和存量下降趋势下的挤压式增长,低端酒市场空间将整体萎缩。


2.品牌格局清晰

1)经过2013-2014年行业这波深度调整,白酒行业的品牌格局进一步清晰。一线高端白酒主要以飞天茅台、五粮液、国窖1573 为主,占据绝对强势地位;次高端白酒主要由全国名优酒构成,包括剑南春、郎酒、水井坊、汾酒、沱牌舍得(品味舍得)、酒鬼酒、洋河等;地方强势品牌白酒基本以各地方龙头企业构成,包括古井贡酒、口子窖等。

不同档次白酒竞争格局呈现截然不同状况,越高端竞争格局越稳定。目前国内的高端白酒市场基本呈现寡头垄断的格局,新生品牌难以进入,是白酒行业的“最优赛道”;次高端白酒竞品基本以全国名优酒为主,种类相比于高端白酒要丰富一些,地方白酒想进入次高端与现有次高端白酒进行正面竞争,难度比较大,但仍然存在一定的进入空间;地方强势品牌白酒主要以地方龙头企业为主,包括口子窖、老白干酒等,基本以大本营市场为主要收入来源地,在大本营市场具有较强竞争力,竞争对手以本地酒企为主。


高端白酒:寡头垄断,挤压式增长,预计明年量增价难涨

1) 高端白酒 形成茅五泸为代表的寡头垄断格局

历史上高端白酒的竞争格局主要有三轮变化, 在这个过程中 龙头集中度不断提升,最终形成寡头垄断格局:

⚫  第一轮变化是在2000-2007年,主要受从量消费税的影响,行业向高端发力,高端品牌泛滥;

⚫  第二轮变化是在2008年-2012年,主要受政商消费推动,高端白酒价格不断突破天花板,逐渐形成少数企业垄断竞争阶段;

⚫  第三轮主要是2012年开始,受三公限制政策影响,高端白酒进入调整期,高端龙头形成寡头垄断地位。

高端白酒具有高壁垒 , 形成茅五泸为代表的寡头垄断格局。目前高端白酒主要以飞天茅台、五粮液和国窖1573 为代表,外加少量的梦之蓝、内参等。高端白酒具有深厚的历史文化底蕴,品牌价值极高,具有稀缺性。也正因为如此,高端白酒市场具有较高的品牌壁垒,一般白酒品牌很难打入。目前来看高端白酒的市场地位排序已基本确定,在消费者心中也已基本固化,现有高端白酒市场寡头垄断的格局将会更

2)高端白酒自2015年以来量价齐升

受益于消费升级,高端白酒需求提升,供给不足带来价格持续提升 。自2012年以来,白酒行业深度调整后,经过数年的蛰伏和调整,三公消费已基本出清,在消费升级趋势下,快速崛起的民间消费对高端和次高端白酒需求增加。但以茅五泸为代表的高端白酒由于对酿造工艺、优质出酒率和贮藏时间有着近乎苛刻的要求,从根本上决定了高端白酒产量的释放是一个极为缓慢的过程,从2015年开始,供给短缺带来价格的持续提升。

高端白酒的持续提价强化了高端白酒的投资属性,加大了投资需求,形成量价提升的正循环 ,业绩持续增长 。随着茅台批价的持续上行和供给短缺造成提价预期的强化,茅台的投资属性渐浓,部分投资需求加入,终端需求持续火爆。整体下来,高端白酒自2015 年行业回暖以来,受益于消费升级和补库存周期,量价提升,业绩持续趋好。


渠道是高端白酒企业竞争重要一环

渠道力是高端白酒企业竞争的重要一环。对于全国性的白酒企业,如果只靠企业自己在全国范围内建设专卖店,设置营销机构,需要庞大的人员和机构设施,这是企业所难以承受的,几乎全部的白酒企业都要依赖各种渠道推广各自的产品。近几年来,龙头酒企的渠道变革方向大致是类似的,主要侧重于几个方面:

⚫  一是加强对渠道的掌控,主要是对价格、库存的掌控,避免经销商随意定价造成价格体系的混乱,比如五粮液、老窖容易出现的经销商库存积压,低价甩货,造成价格倒挂问题,比较典型的是茅台加大直营比例,五粮液开始营销渠道数字化管控等等;

⚫  二是继续下沉渠道,随着消费升级的深入,四五线城市,包括县城对高端的白酒的消费也在增长,因为高端白酒企业纷纷开始下沉渠道,积极在广大的县城甚至乡镇建设专卖店,最典型的是五粮液的“百城千县万店”工程。


茅台成为高端 白酒价格主导者,预计2020年涨价难以持续

2008年以来茅台成为高端酒价格主导者,渠道是重要因素 。2002-2008年五粮液是高端白酒价格提价主导者,茅台跟随五粮液被动提价。2008年以后,政商需求拉动使得对高端白酒的需求大幅提升,茅台取代五粮液,成为新的价格主导者,主要原因在于渠道因素。在供不应求的情况下,五粮液是大经销商制,大经销商资金压力大,更有动力选择以较低的价格加快商品的出售速度,而茅台主要为小经销商制,在价格上涨时会选择囤货等待价格高位出售。两种经营模式不同导致茅台终端和一批价上涨幅度远远高于五粮液,08年以后茅台超越五粮液成为价格主导者。


茅台提价带动其他高端酒涨

根据历史提价情况我们发现茅台和五粮液历年提价基本处于互相追随状态,2008年茅台成为提价主导后,五粮液通过提出厂价的方式

倒逼批价和终端价回升并顺利实现顺价,同时国窖1573 也随之追随。

茅台2020年产能回升,叠加经济增速下行,进一步涨价面临压力 。从供给端来看,根据茅台财务披露显示,茅台在2014、2015 和2016年的基酒产量分别是38745 吨、32180 吨和39313 吨,按85%的出酒率以及4年的基酒到成品酒的生产周期,对应2018年、2019年和2020年可供销售茅台成品酒分别是32933 吨、27353 吨和33416吨。2015年的基酒同比减量16.94%,对应2019年的可供销售成品酒只有27353吨,供给偏紧,因此2019年茅台一批价上涨迅速,一举突破2000元。而2020年可供销售成品酒量回升到33416吨,同比增长22.17%,增幅明显,叠加经济增速的下行,预计茅台进一步涨价面临压力。


次高端白酒 :竞争格局存变数,市场规模有提升空间

高性价比和消费升级,次高端白酒市场规模有提升空间

次高端白酒的分类和品牌。次高端白酒按品牌属性划分,可分为高端品牌下沿产品、主产品下的副产品、单一品牌、地产酒晋级次高端四大类;按产区划分,主要包括长江名酒带、淮河名酒带、赤水河畔名酒带、黄河流域名酒带四大类。代表的品牌包括茅五泸系列酒、剑南春、洋河天之蓝、梦之蓝、郎酒、水井坊、舍得酒、汾酒等。目前次高端品牌主要定位于300-600元价位段,竞争激烈。

我们认为随着高档白酒批价的上行和消费的持续升级,次高端白酒的市场规模有提升空间:

⚫高端白酒批价上行,使得次高端白酒性价比突出。随着行业景气度的持续改善,高端白酒批价持续上行。而次高端白酒在行业调整期价格带大幅回撤,相比2012 年行业景气高点具有较大差距,目前整个次高端价格带基本稳定在300-600元价位段,在高端白酒批价上行的过程中,使次高端白酒的性价比优势进一步凸显,也为次高端白酒价格打开了向上空间。

⚫ 随着消费升级,部分中档白酒消费群体将逐步升级到次高端价格带。2013年至今,次高端白酒价格大多有所下降, 2018年城镇居民人均可支配收入较2012年提升63%,主要次高端白酒价格与城镇居民人均可支配收入比回落,相对购买力大幅提升。


次高端白酒市场集中度不高,竞争格局变数大

次高端白酒集中度较高端白酒低。从行业格局看,我国高端白酒市场行业集中度最高, CR3达到 95%以上,茅台、五粮液、国窖 1573 位列行业前三,行业格局非常稳定,相比之下,次高端白酒行业集中度明显更低,测算 CR3 仅43%,目前除剑南春、郎酒、洋河梦之蓝相对强势并初具规模,其他品牌座次存在变数。

次高端市场的竞争格局 不稳固,变数较大 。上一轮行业高景气阶段,受益于四万亿刺激和三公消费助推等因素影响,行业呈现共荣局面,但掩盖了行业本身存在的部分问题。例如部分次高端白酒在渠道方面的管控能力普遍比较弱,但因其具有较好的品牌影响力,在行业共荣时这些问题往往会被忽视掉。当行业进入深度调整期,这些问题就会凸显出来。比如水井坊,在行业繁荣期完全依靠总代进行渠道的推广和维护,但公司对终端的掌控却很弱,与市场基本是脱节的。当行业调整而总代选择退出时,公司无法直接填补这一空缺,就会出现出现断崖式垮塌。但是白酒是一个品牌力和产品力重要性很高的产业,由于2012年之前大量缺乏品牌力、通过渠道拦截而生存的“伪次高端”在一轮行业的大浪淘沙后彻底消失,当行业回暖时,郎酒红花郎、洋河蓝色经典、剑南春、青花汾酒这些经历过洗礼的知名品牌回暖力度也会最足。此外,次高端白酒在行业深度调整时受高端白酒大幅挤压,市场份额下滑明显,在行业向好时建立在低基数基础上的反弹力度也会更大。


次高端白酒核心竞争要素是品牌力+ 渠道力,主导竞争格局的变化

由于消费场景的需要, 次高端白酒核心竞争要素 之一 是品牌力 。次高端主要消费场景是商务宴请等,因此能体现面子消费的品牌力至关重要。白酒行业繁荣期投入产出效率高,白酒企业纷纷加大品牌投入;而行业不景气下行期,投入产出大幅下降,同时目前央视广告边际效应大幅下降,在这种背景下,白酒行业新品牌打造将愈加艰难,因此有文化有历史底蕴的泛全国性次高端品牌变得越加珍贵。

强有力的全国化渠道营销推广能力也很重要。由于2013-2015年白酒行业调整时期受高端酒价格下压,次高端酒企规模收缩,销量规模远远低于品牌影响力。未来几年次高端行业扩容增长时期,参与竞争的名酒企业均将受益行业增长,但不同企业发展战略和渠道推广能力不同,受益的程度会有所不同,泛全国性品牌企业加强渠道推广能力将率先出现复苏性快速增长。目前郎酒、剑南春已基本完成全国化布局;水井、汾酒、沱牌等老牌名酒在对产品结构做出优化后,也在快速推进产品的全国化;茅五泸则通过开发品牌优质系列酒强势切入次高端市场。

治理结构完善和有效的营销、渠道布局将主导次高端白酒行业的竞争格局变化。行业结构性复苏以来,治理结构趋于完善且重点加强渠道扩张能力的郎酒、水井坊、酒鬼酒和山西汾酒增速已经超过行业增速,例如,水井坊和酒鬼酒控制权于15年底落地,16年下半年,酒鬼酒新任管理层入驻,管理层趋于稳定的同时积极布局渠道建设,水井坊和酒鬼酒收入和净利润实现增长。从目前参与次高端竞争的白酒企管理层特征和渠道策略来看,郎酒、水井坊、酒鬼酒、沱牌舍得等企业管理层已经稳定,正在加强渠道建设,预计未来几年收入增长会超过行业平均。


中低端白酒 竞争格局:完全竞争市场,龙头集中度提升

参与竞争企业众多,处于完全竞争市场。中低端白酒以地产酒为主,主要价位段是300元以下,包括100-300元的中端酒和100元以下的低端酒。由于参与竞争企业众多,处于完全竞争市场。根据酒业协会披露的数据,中国共有接近2万余家白酒企业,2016年规模以上(收入2000万以上)企业1578家,市场规模在6125亿元左右,即平均每个省有500家以上白酒企业、50家左右规模以上酒企。除部分重点布局高端和次高端的名优品牌的系列酒和少数低端全国化品牌(牛栏山、老村长、红星、劲酒等)外,大多数企业是布局中低端的地产酒,以区域竞争为主,产品同质性较强,竞争更为充分。


市场空间被高端和次高端白酒抢占, 空间逐步萎缩 。地产白酒六大板块,诸侯割据的格局长期持续,但地方酒企的部分份额将被泛全国性品牌和区域名酒抢占。中端和低端白酒市场体量比较大,但整体规模逐步萎缩。没有定价权 ,价格 维持低位 。由于中低端酒同质化竞品较多,竞争激烈,没有定价权,低端消费者对价格敏感,因此不能盲目提价,因此只能将价格维持在低位进行竞争。2015年以来高端白酒启动涨价周期,价格一路向上,而中低端白酒的价格却无法上涨,平均价仍维持在150元左右。


中端白酒挤压式增长,名酒系列酒和省级酒企共存,目前集中度很低。我国大多数省份的省级地产酒龙头均将主力产品布局在100-300元的中端价位段,省级中端酒龙头的市占率仍然较低,行业前十占比不到10%,未来有望进一步上升。

低端白酒也在进行消费升级,全国化品牌集中度快速提升。随着大众健康意识、品牌意识的增强,即使是低端酒也会选择有品牌和质量保证的产品,全国化的低端酒品牌,如牛栏山、老村长、红星、劲酒等等更受青睐,集中度快速提升。如顺鑫农业下的牛栏山,近年来营业收入快速增长,2017年、2018年的营业收入分别为65亿元、93亿元,同比增速分别为23.96%、60.69%。


中低端白酒的区域性特征明显,主要分布在六大板块

我国白酒消费区域性特征明显 。白酒消费大省主要分布在六大板块, 川黔、苏皖、两湖、鲁豫、华北和东北板块。人口基数大、经济基础好的省份往往白酒市场规模更大,饮酒风俗及人口规模影响消费量高低,人均收入水平影响消费均价。

⚫  从消费档次看,经济实力从西到东、由北到南、由内陆到沿海逐渐增强,白酒主流消费带不断提升。

⚫  从饮酒习惯看,北方及中原地区饮酒量大,档次普遍不高;华东沿海饮酒量适中,档次较高,偏好低度酒;受替代品(啤酒、红酒、洋酒)消费影响,低纬度华南地区虽经济发达,但整体白酒市场规模不大。

⚫  从竞争格局看,经济发达、地产名酒欠缺的省份对外埠酒企包容性强、接受度较高,经济相对落后或地产酒群集的省份消费以本地品牌为主。


川黔板块 :本地酒统领省内高中低端白酒市场,长期竞争激烈 。四川名酒集中,以五粮液、泸州老窖、郎酒等为首的龙头企业,不仅在省内占据主要高端次高端市场,也是全国高端次高端酒的主要企业。中端酒市场则主要以名酒的系列酒为主,低端酒市场除了有泸州老窖头曲,五粮醇,银剑南等系列酒之外,还有主营低端酒的地产酒企业。而贵州则是茅台一枝独秀,茅台集团以高端酒为主,也有部分产品布局次高端和中低端,地产酒国台、小糊涂仙等主要以中档酒为主,但省内规模远不如四川的浓香型酒,低端酒如百年糊涂主要以外省市场为主,贵州中低端市场主要被川酒占领。川黔地区名酒所推出的中低端产品相互竞争,外来品牌难以进


苏皖板块:中高端酒品牌较为强势,低端酒较为分散 。苏皖酒企擅长营销,本地品牌较为强势。经济发达沿海的江苏地区开放度高,对外埠酒种包容性强,徽酒、川酒在江苏均占据一定市场份额。江苏次高端主要以天之蓝、梦之蓝和国缘系列为主,部分省外品牌包括水井坊、剑南春等。中端酒市场中以洋河的海之蓝规模最大,今世缘和省外的徽酒川酒品牌分享其他份额。低端酒市场除江苏本地的今世缘、汤沟外,徽酒川酒销售也较好。安徽白酒市场则相对封闭,由于省内美酒遍地开花,渠道垄断现象严重,竞争极其激烈,酒企难进难出。中端酒市场上徽酒古井贡、口子窖合计占比接近60%,低端酒市场也主要以本地酒企(迎驾贡酒、金种子、宣酒等)为主,省外光瓶酒也占有一定份额。


华北板块:本土品牌 在中低端市场较为强势。华北地区白酒酿造历史悠久,且饮酒文化发展较好。河北、山西、内蒙古均有强势地产酒,大多数都是中低端白酒,且部分地区的白酒企业分布较为零散,高端和次高端的大部分市场则被外省名酒占领。河北中端酒市场以老白干及其旗下本地就为主,同时有一部分市场则被川酒占据,低端酒除了本土低端酒外也有牛栏山、老村长这些全国化品牌。山西省有着丰富的酒类文化与技术资源,汾酒是晋酒中的旗帜型企业,从而造就了省内汾酒一家独大,一览众山小的局面。内蒙古中端市场河套王最畅销,低端酒市场则主要由各个市级地产酒占据。


鲁豫板块:地产酒众多 , 省外名酒聚焦中高端市场。鲁豫板块的本土品牌主要布局在低端市场,该地区市场规模较大,但无强势地产酒,市场较为开放。鲁豫板块的高端和次高端市场均由省外白酒占领,中端酒市场由海之蓝、泸州老窖特曲、老白汾、古井贡酒等外来品牌为主,中高端白酒市场成为众多省外二线品牌争夺最激烈的区域。


两湖板块:鄂酒布局全国,湘酒资本较为活跃 。两湖板块白酒企业较少,高端白酒主要被茅五泸占领外,次高端主要本土产品为酒鬼酒系列;中端市场以本土品牌湘窖开口笑、酒鬼酒、省外品牌泸州老窖特曲、郎牌特曲、洋河海之蓝等为主,低端市场以地产酒和鄂酒(稻花香、枝江)、黔酒为主,也包括部分川酒品牌(小郎酒、泸州老窖头曲)。湖北白酒稻花香、枝江、白云边的体量较大,收入均超过20亿元,作为地产白酒在全国布局上较为领先。湖南地区无强势白酒品牌,但是浏阳河等酒企资本运作较为活跃。


东北板块:量大但价低,地产酒在百元以下价位强势。东北板块酒企均缺乏名酒基因,受自酿散酒盛行、消费场景多以自饮和朋友小聚为主等因素的影响,东北白酒市场的核心消费价格带相对于全国仍然明显偏低。竞争格局上,东北白酒市场呈现出“100元以下价位地产酒占主导、100-200元价位地产酒与省外名酒博弈、200元以上价位省外名酒绝对占优”的特征,100元以下是东北白酒消费的核心价格带,体量最大。东北地区中端酒市场主要以川酒(剑南春的金剑南、泸州老窖特曲、郎牌特曲)、苏酒(海之蓝)、徽酒(口子窖5年)为主,各省地产酒主要集中在低端酒市场,如黑龙江的老村长、黑土地,辽宁的老龙口、道光廿五、铁刹山,吉林的榆树钱、大泉源、洮南香等。


中低端白酒增长的驱动力 : 品牌打造+ + 渠道拓展+ + 全国化布局

消费升级带动下的品牌打造 。中端和低端白酒行业分散,集中度低,主要以大众消费为主,政务和商务消费占比较低,增长的主要驱动力来自消费升级,即使是低端酒消费者也会选择有品牌和质量保证的产品,通过品牌打造,提升市场占有率。

渠道是核心竞争力,挤压竞争对手的市场份额。中端和低端地方酒基本以当地作为收入主要来源地,渠道推力仍是中低端白酒发展的主流。白酒企业必须树立市场细分的营销策略。农村市场具有分散性和多层次性的明显特征,如果不能明确的市场细分,而采取了“散枪打鸟”的策略,不仅浪费企业资源,还会被越来越激烈的市场竞争所抛弃。通过市场研究,采取市场细分的市场定位策略,抓住机会市场持续运作,不仅节省企业资源,而且还会建立战略性区域市场,形成“我的地盘我做主”的竞争防御阵地,就会形成区域为王发展路径。

立足品牌 ,进行全国化布局。目前除洋河海之蓝、泸州老窖特曲等少数品牌外,中端和低端地方酒基本品牌力有限,但未来不排除部分地方强势品牌通过品牌力提升或并购等方式逐步向全国化进行布局。定位特色,就好比找到自己的“根”,找到区域的“根”。这需要企业兼顾产品和市场,精准定位。不论是一线白酒企业还是区域性的二三线酒企,入主中低端市场需要找到自身的特色。


文章来源:互联网 文章整理:唯常思价值投资网

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