涪陵榨菜基本面分析

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价值投资的最终途径,是要落实到具体的投资标的,也就是经过行业分析之后,对行业格局中榜上有名的公司分析熟悉具体公司的主营业务,了解它的技术、产品或服务,进行竞争对手分析梳理出一个公司的投资逻辑这个过程我们称之为自上而下的分析方法。当然还有自下而上研究方法,这种方法在熊市中尤为重要,因为熊市中从宏观上看绝大部分行业都不容乐观,如果因为行业不好就放弃对板块的研究,对公司的研究,往往让人无从下手,这个时候反其道而行之,对某些成长性好的公司做深入的研究,往往会挖掘到新的机会,当然这种直接对公司研究的时候,并不是独立的只看一个公司,公司所在产业链的情况,上下游的情况,竞争对手的情况都要一起研究,这样的投资分析才有意义。

对某个公司进行基本面分析的时候,我们首先要搞清楚它的股权结构,这个很重要,公司的大股东是谁,持有多少比例的股票,大股东的背景如何,这些往往对公司的战略的理解,治理结构的理解都非常有用,如果一个公司的大股东就是它的创始人,那么创始人的教育背景,工作经历,创业经历,在公开场合发布过什么言论,在上升公司以外是否还有其它产业,有多少比例的股权用于质押,股票质押的用途如何,是否大幅度卖过公司股票,是否有失信于投资者的行为等等。


公司概况

涪陵榨菜成立于 1988 年,并于 2010 年挂牌深交所,成为佐餐开胃菜行业唯一一家 A 股上市公司。研制、生产和销售榨菜、泡菜及其他佐餐开味菜等方便食品为涪陵榨菜的主业,其中乌江系列榨菜、惠通系列泡菜是公司主导产品。公司依托涪陵榨菜原产地域优势,经过 20 余年的快速发展,目前其榨菜、泡菜年生产能力达 20 万吨,并稳居全国榨菜行业龙头宝座,2017 年市占率约 30%。

经过梳理,我们将涪陵榨菜的发展阶段分为以下几个阶段:

第一阶段:起步阶段( (1988-2010 ) 年)。 。涪陵榨菜于 1988 年成立,在 2004 年收购了现涪陵榨菜酱油有限公司 99.75%的股权,并于 2007 年实现完全控股。公司于 2006 年推出脆口榨菜,定价较高但符合了消费者的健康追求。并在当年聘请时下炙手可热的电视剧演员张铁林做榨菜代言人,通过央视媒体对品牌进行全国宣传。2010 年,涪陵榨菜在深交所完成上市,并打出了“中国榨菜数涪陵,涪陵榨菜数乌江”的口号,同时着手优化中高端产品和缩减中低端产品,开启了公司发展的崭新篇章。

第二阶段:榨菜龙头确立阶段( (2010-2014 ) 年)。 。上市以后,公司的融资能力大幅提升,于 2011 年加大了产能扩张和技术升级,优化了产品结构;渠道方面,淘汰或切分了 30余名经销商。2012 年开始,低毛利率的产品被逐渐淘汰。2013-2014 年,公司推出了主力榨菜“国粹乌江”以及萝卜丝、海带片等一系列新产品,产品品类多样性进一步加强,公司龙头地位初步确立。

第三阶段:立足榨菜,多品类开发阶段( (2014 ) 年至今)。 。2015 年,公司收购了惠通食业 100%的股权,正式开始进军泡菜领域。2016 年,公司首次进行集团化运营,设立管理总部,优化内部治理结构。2017 年开发了脆口榨菜、脆口萝卜和脆口蔬菜等新产品,丰富了产品品类。2018 年启动了年产 5 万吨的泡菜项目,产能得到大幅提高。


主营业务

榨菜 为公司绝对主业, ,2007-2018 年营收 CAGR 约为 13% 。榨菜作为公司最核心的品类构成,其营收增长也呈现出一定的波动性,但整体保持较为稳定的双位数复合增长,2007 年-2018 年复合增长率达到 13.03%。随着榨菜业务的不断成熟,公司在立足榨菜业务的基础上,持续开拓新品类。随着泡菜等新品类的开拓,榨菜营收占比由 2007 年97.20%逐步降低至 2019H1 的 85.11%,产品多元化发展趋势明显。

在坚守主业的同时, 产品线扩张 也为公司的重要战略之一。 。公司于 2006 年推出榨菜新品脆口榨菜。2013 年完成国粹版换版,“国粹乌江”迅速成为主力产品。2014 年推出萝卜干、海带丝等 6 个新品,提高了产品多样性。2015 年,公司通过收购惠通食业,正式开始进军泡菜领域。2017 年开发脆口蔬菜、泡竹笋和泡海带片等新品,品类多样性进一步得到提升。

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股权结构

涪陵榨菜的最大股东为重庆市涪陵国有资产投资经营集团有限公司,持股比例为39.65%。实控人是重庆市涪陵区国资委,国资背景的加持有效提升了企业的资信能力和股权结构的稳定性。此外,管理层主要人员在公司工作均超 10 年,核心团队稳定,管理经验丰富。





投资逻辑

1.目前包装榨菜按行业市场规模约50亿元,其中涪陵榨菜市场占有约30%,市占率第一,远高于鱼泉榨菜(12%左右)。2003-2017  年行业CR5  由47%提高到69%,行业集中度显著提高。

2.公司打造精品化道路,发力脆口榨菜系列,2015-2017  年脆口增长超过50%,2018  年增长30%左右,脆口系列成为公司新的增长点。泡菜市场远大于榨菜,市场规模500  亿左右,但绝对龙头。2015  年公司收购惠通,进军泡菜行业,借助“乌江”现有渠道,惠通业绩有望加速释放。


分析论证

1. 公司的一大优势来自得天独厚的自然环境。公司位于国内规模最大、最集中的榨菜产区——重庆市涪陵区,该地区独特的自然环境适宜青菜头大面积种植,使之成为国内规模最大、最集中的榨菜产区,已获得中国“榨菜之乡”的美誉。随着涪陵地区榨菜产业不断发展,青菜头的种植面积稳定增长,食品加工业与农业形成了明显的优势互补。由于产业特性,使得榨菜盛产地以外的企业难以发展。公司凭借资金以及规模优势,采用“公司+订单合同/保护价合同+农户”的采购模式保证原材料的供应,同时也使涪陵地区食品加工业与农业形成了明显的优势互补,产业不断发展壮大。
2.市占率仍有待提升渠道下沉继续推进.榨菜品类尚没有触及天花板。目前公司产品在小包装市场占有率大约为20%。为了应对近期销售增速放缓的局面,公司采取了一系列积极措施。公司一方面执行渠道下沉,大力开拓县级、三级市场渠道,销售办事处由37个裂变成为67个(销售人员预计将扩容至600余人),新开发经销商600余个,为销售转型打下较好的基础;另一方面进行渠道创新,重点突破一线城市电商、餐饮、航空配餐以及外卖平台渠道,持续深耕效果方能逐渐显现。

3. 除榨菜外,公司近几年来持续扩展品类。自2015年收购惠通切入泡菜市场,打开公司新的成长空间。根据智研咨询数据,2015年我国泡菜行业消费量达422.7万吨,市场规模466.36亿元,从规模上来看远超榨菜,但是市场竞争格局依然相对分散,尚未出现全国性的品牌。目前公司已经确定泡菜产品使用乌江品牌,选取六大城市试销,目前处于产品调整阶段。公司辽宁5万吨泡菜主体工程已接近完成,生产设备也已在洽淡中,泡菜产能释放在即。我们认为,公司将凭借强大的品牌以及渠道优势,最终成功切入泡菜市场,全方位打造酱腌菜领域龙头。


涪陵榨菜研究报告:http://www.wechance.cn/a/002507

文章来源:互联网 文章整理:唯常思价值投资网

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